蜀商证券两项货币政策工具落地满一年长钱入市增强资本市场内在稳定性

　　去年10月18日，中国人民银行等部门创设了两项支持资本市场货币政策工具（以下简称“两项货币工具”）——股票回购增持再贷款和证券、基金、保险公司互换便利（以下简称“互换便利”），首期额度合计8000亿元。

　　政策“活水”，贵在长流。一年来，两项货币工具通过逆周期调节，为市场注入数千亿元资金，有效提振投资者信心，降低A股波动率，增强了资本市场的内在稳定性。其中，互换便利开展两次操作，累计金额1050亿元，参与机构从20家扩容至40家。同时，近700家上市公司、主要股东披露使用回购增持贷款，贷款上限合计超3300亿元。在政策持续优化与资金落地的双重推动下，A股市场企稳回升态势逐步巩固，为“长钱”入市进一步打开了空间。

　　创金合信基金首席经济学家魏凤春在接受《证券日报》记者采访时表示，过去一年，两项货币工具发挥了重要作用。一方面，提振了投资者信心，改善了金融市场预期，增强了资本市场内在稳定性；另一方面，为上市公司市值管理提供支持，互换便利增强了参与主体资金获取能力，回购增持再贷款为商业银行提供低成本资金，激励其向上市公司和股东发放低息贷款，支持其回购增持。

　　引“活水”：

　　支撑资本市场企稳回升

　　互换便利通过“以券换券”方式，在不扩大基础货币投放规模的同时，为金融机构提供流动性支持。

　　2024年10月20日，20家证券、基金公司开展首次互换便利操作，操作金额500亿元；2025年1月2日，第二次互换便利操作启动，金额550亿元，规模超过首次操作，中标费率由20bp降至10bp。

　　与此同时，监管机构不断优化机制安排，提升互换便利操作效率。2024年年底，证监会扩大互换便利参与机构范围，在首批20家参与机构基础上，根据分类评价、合规风控等条件增选了20家参与机构，形成40家备选机构池。此外，机构可用质押品范围扩大，港股、限售股等被纳入；机构成本降低，中国证券登记结算有限责任公司对互换便利涉及的证券质押登记费减半收取。

　　股票回购增持再贷款自设立以来也受到市场欢迎。期间，监管部门不断优化制度机制，将贷款最长期限由1年延长到3年，对上市公司回购增持股票的自有资金比例要求从30%下降到10%；拓宽股票回购增持贷款的适用范围等。

　　《证券日报》记者根据Wind数据及公开信息汇总，截至10月18日，累计687家上市公司披露754单回购增持贷款计划，贷款金额上限合计1524.84亿元。此外，加上中国诚通控股集团和中国国新控股有限责任公司宣布拟使用1800亿元股票回购增持贷款资金，股票回购增持贷款金额上限合计将达到3324.84亿元。

　　“回购增持再贷款作为中国人民银行支持资本市场的重要工具，近一年来通过政策优化与规模扩张，已初步形成‘稳市场、提信心、促活力’的多重效应。”中央财经大学资本市场监管与改革研究中心副主任李晓向《证券日报》记者表示，首先，为企业提供了低成本、中长期的资金支持，缓解企业资金压力，扩大市场增量资金；其次，通过延长贷款期限、降低自有资金比例等优化举措，提升了工具使用效率，激发市场参与活力。最后，在A股市场波动较大的背景下，传递政策托底信号，稳定市场预期，助力市场情绪修复。

　　今年5月份，中国人民银行行长潘功胜在国新办新闻发布会上表示，两项货币工具总额度8000亿元合并使用。此举有助于提升工具便利性、灵活性，更好满足不同类型市场主体需求。

　　综合来看，李晓表示，一年来互换便利通过1050亿元资金投放，为券商、基金等机构提供了低成本投资资金；回购增持贷款的超3300亿元贷款额度，直接为上市公司回购和主要股东增持提供了资金支持。两者合计为市场注入了数千亿元的增量买盘，缓解了A股此前因存量资金博弈导致的流动性紧张问题，支撑了资本市场企稳回升。

　　逆周期调节：

　　A股波动率降低

　　一年来，两项政策工具发挥了逆周期调节作用，A股波动率降低。

　　在资本市场被明显低估时，尤其是股市受到外部冲击时，上市公司及主要股东、证券基金机构纷纷使用两项货币工具提供的低成本资金购买股票，对股市起到托底作用，阻断市场走弱的负向循环。如去年11月份、今年4月份，上市公司披露的回购增持贷款均超过百单，分别为106单、148单。

　　中金公司研究部首席国内策略分析师李求索在接受《证券日报》记者采访时表示，在去年市场情绪较为低迷的时期，积极政策信号及时有效披露，中国人民银行利用两项工具稳定市场情绪，有效平衡了市场资金的供需，防止市场过度波动、维护市场稳定。2025年以来，国内股市情绪明显好转，主要指数震荡上涨，政策取得了较好的效果。

　　根据Wind数据统计，截至10月17日，近一年来上证指数上涨17.73%，区间振幅27.47%，环比降低6.51个百分点。另外，上证指数近一年年化波动率为14.55%，环比下降4.62个百分点。

　　“两项货币工具内嵌逆周期调节属性，在资本市场被低估时使用量增加，对稳定市场预期、抑制股价过度波动起到了积极作用，从而在一定程度上降低了A股波动率。”魏凤春表示。

　　李晓表示，两项货币政策工具通过“增量资金注入+市场信心提振”的双重机制，成为增强市场内在稳定性的重要“助推器”。一方面，两项货币工具的落地打破了市场持续走弱的负反馈循环，明确的资金支持和低成本优势，让企业“愿意回购”、机构“愿意投资”、投资者“愿意入场”，推动市场预期转向“中性偏乐观”。另一方面，带动市场风险偏好修复。上市公司尤其是龙头公司通过回购增持贷款资金大规模买入自身股票，直接减少了市场抛压，并传递“股价被低估”的积极信号，推动核心资产估值修复。同时，金融机构通过互换便利获得的资金增加权益配置，进一步推升了市场活跃度，形成“权重股稳、题材股活”的扩散效应。

　　推动常态化：

　　增强市场内在稳定性

　　持续加强战略性力量储备和稳市机制建设，是增强资本市场内在稳定性的重要一环。今年7月份，证监会召开2025年年中工作会议时提出，进一步健全稳市机制，增强市场监测监管和风险应对的有效性、前瞻性，加强预期引导。

　　两项支持资本市场货币工具内嵌逆周期调节属性，是稳市的重要力量。中国人民银行多次提出，用好互换便利和股票回购增持再贷款，探索常态化的制度安排。

　　魏凤春表示，常态化的制度安排可建立起资本市场内在的稳定平衡机制，为市场提供持续的托底支持，有助于稳定市场预期，增强投资者信心，促进资本市场长期健康发展。同时，这也体现了中国人民银行宏观审慎管理的理念，可更好地防范系统性金融风险，优化资源配置，引导长期资金入市，提升资本市场的稳定性和效率，使资本市场更好地服务实体经济。

　　在李晓看来，推动两项货币工具常态化使用，需在“扩围、优化、协同”三方面下功夫，同时完善配套机制以应对长期挑战。首先，扩大覆盖范围，增强工具普惠性。互换便利可逐步将保险资管、银行理财子公司等长期资金机构纳入；探索更加多元化的质押品，满足机构差异化资产结构需求，同时建立动态质押品评估机制，根据市场流动性调整可质押资产清单。其次，优化政策设计，提升工具灵活性。可以完善激励机制，对高频使用工具的机构给予额外激励。最后，强化配套协同，防范潜在风险。

　　李求索认为，当前国内股市正持续回暖，两项货币工具属于逆周期调节的手段，当市场出现非理性波动，自我调节机制失灵，需要政府层面从防控风险角度，迅速出台力度大、针对性强、有利于立即扭转投资者情绪的政策打破负反馈环境的时候使用。此外，建议加强对两项政策工具使用的监管，严惩违规使用政策支持资金的行为，防止中小投资者利益受到侵犯，提振投资者信心。